事件描述:近期,我们对烟台万华进行了调研,
我们此次调研关注的重点是:(1)聚合MDI、纯MDI需求状况及价格走势;(2)聚氨酯保温板市场开拓进展状况;(3)业务拓展情况如何。
通过与公司有关人员进行交流,我们得出如下结论:(1)聚合MDI迎来需求旺季,短期价格有望保持较高价格;纯MDI下游需求环比有所好转,后期价格也有望保持较高水平;(2)公司姊妹公司万华节能建材目前拥有多项完全自主创新的保温板应用技术,节能保温板一些下游项目已经开始商谈推广,将推动MDI需求增长;(3)HMDI已经于2009年一季度完成中试,按目前价格测算毛利率可达到50%以上;另外,ADI和HDMA也有望在今年完成中试。
评论:1、聚合MDI迎来需求旺季,短期聚合MDI有望维持较高价位?? 聚合MDI迎来需求旺季。聚合MDI主要用来生产聚氨酯硬泡、半硬泡等,就我国而言,广泛应用于冰箱、保温材料、汽车及建筑等行业,其中冰箱冰柜占据了聚合MDI逾1/3的市场。我们认为聚合MDI短期需求能够保证,原因有二:一、随着夏季来临,冰箱冰柜迎来需求旺季;二、冰箱冰柜以及太阳能热水器纳入“家电下乡”范围,“家电下乡”将推动需求增长。
?? 聚合MDI短期将维持较高价格。聚合MDI随着需求旺季的来临,以及油价上涨对主要原材料苯胺价格上涨的推动,烟台万华的聚合MDI的挂牌价由4月份的13000元/吨提高到5月份的16500元/吨,涨幅为26.92%,6月份的挂牌价维持5月份水平。由于目前处于聚合MDI的需求旺季,我们预计聚合MDI短期将维持较高价格。
2、纯MDI下游需求环比好转?? 纯MDI下游需求环比好转。纯MDI主要应用在浆料、鞋底原液、氨纶、弹性体等领域。受全球金融危机的影响,需求不振、出口订单减少等因素给纺织行业蒙上了一层阴影。但随着信心的逐渐恢复,前4月份我国纺织行业工业增加值增速为6.4%,环比增加0.3个百分点。另据第一纺织网报道,4月份我国出口纺织品服装124.93亿美元,虽然同比仍有所降低,但环比却小幅增长2.71%。以下游主要产品之一的氨纶为例,氨纶价格5月初以来上涨20%,但短期供应依然偏紧,氨纶价格的上涨给与纯MDI价格上涨有了更大的想象空间。
另外由于存储、运输条件非常苛刻,受国外产品的冲击较小,自去年中期以来价格变化相对较小,保持较高水平。
3、聚氨酯保温板前景广阔?? 聚氨酯保温材料性能优异。聚氨酯硬泡是一种高性能的保温材料,其特点是一材多用,同时具备保温、防水、隔音、吸振等诸多功能,欧美发达国家建筑保温材料中有49%采用聚氨酯材料。
国家出台多项政策支持聚氨酯节能保温板。建筑耗能是我国的能耗大户之一,我国目前存量建筑中,只有5%的建筑采取了节能降耗措施。为推广聚氨酯建筑物外墙保温材料的应用,2004年发改委发布《节能中长期专项规划》中规定:“十一五”期间,新建建筑严格实施节能50%的设计标准,其中北京、天津等少数大城市率先实施节能65%的标准;结合城市改建,开展既有居住和公共建筑节能改造,大城市完成改造面积25%,中等城市达到15%,小城市达到10%。07年5月19日,建设部正式下达关于印发《聚氨酯硬泡外墙外保温工程技术导则》的通知,08年4月1日《节约能源法》正式实施,2008年10月1日《民用建筑节能条例》施行,这一系列法规文件标志着我国聚氨酯建筑节能的步伐正式走向正轨。另外,今年3月底住建部部长表示要尽快出台三年建筑节能规划,5月21号国务院副总理李克强表示要重点扶持节能环保产业。
我国聚氨酯保温板市场前景广阔。我国目前存量建筑420亿平方米,每年新增建筑面积约20亿平方米,若建筑节能保温市场启动后,如果国家新建建筑节能按80%的标准能够执行到位,改造建筑按中等城市15%的标准实施到位,则每年新建和改造节能建筑面积=(400*15%)/5+20*80%=28(亿平方米)。在通用屋面结构中,硬泡聚氨酯厚度25mm时,可达到节能50%要求,厚度40mm时可达到节能65%要求。按节能50%,聚氨酯厚度为25mm、密度为40kg/m3,每平方米需要聚氨酯1kg,其中白料(组合聚醚)和黑料(聚合MDI)各占一半。外墙面积与建筑面积比约0.4,若聚氨酯占到整个新建和改造节能建筑30%市场份额,则聚合MDI年需求量=28亿平方米*0.4*0.3*0.5kg/平方米=16.8(万吨)。
聚氨酯保温板有望改善MDI供求失衡。若建筑节能保温市场启动后,我们假设按照50%的节能标准,若聚氨酯占到整个新建和改造节能建筑30%市场份额,则2009-2010年可以增加聚合MDI16.8万吨。可以看出,如果不考虑聚氨酯在建筑保温材料中的应用,在未来三年国内MDI可能将出现供大于求的状况,而如果考虑其在建筑保温材料中的应用,则国内需求的增长完全能够消化产能的增长。我们预计聚合MDI在建筑保温材料市场中比重会越来越大,但出现“暴发式”增长的可能性较小。
万华节能保温板开始推广。为了打开建筑保温板市场和生态板市场,烟台万华的实际控制人万华实业集团组建了万华节能建材股份有限公司。经过多年的研究实践,万华节能目前拥有多项完全自主创新的应用技术,开发出了各种聚氨酯硬泡外墙保温体系材料,得到了业内的广泛认可和赞誉。今年3月份,万华节能在烟台总部举行的“伙伴共赢”经销商大会获得圆满成功,向来自全国各地的127位经销商代表展示了最新研制的系列新型节能产品的生产工艺和应用情况,反响热烈。目前节能保温板一些下游项目已经开始商谈推广,今年有望获得收益。
4、业务范围拓展进一步加强竞争力?? 公司在做强主业产品MDI的基础上,积极推进新产品的开发,实现多元化发展。其中HMDI已经于2009年一季度完成中试,据测算,目前HMDI毛利率可达到50%以上;另外,ADI和HDMA也有望在今年完成中试,这些产品均依托光气化技术,技术壁垒较高,若投产后毛利率能维持较高水平。随着公司业务范围的拓展,将进一步加强企业的竞争力。
5、积极向海外拓展业务?? 公司目前拥有 MDI 产能50 万吨/年,2010 年宁波二期投产后将达到80 万吨/年。万华实业在经济技术开发区规划了10.6 平方公里的化工工业园区,公司远期规划是在新的工业园区上继续扩展MDI 产能,发展成为世界第一大MDI 供应商。为应对产能扩张给国内市场的压力,在原有欧美客户的基础上,继续开拓亚洲、俄罗斯、阿联酋等国家地区的出口份额,为以后新增产能提前开拓市场。
6、盈利预测?? 盈利预测假设:1) 2009、2010 年MDI 销量分别为42 万吨、48 万吨。其中纯MDI 为18.90 万吨、20.16 万吨;聚合MDI 为23.10万吨、28.80 万吨。
2) 2009、2010 年纯MDI 价格分别为19000 元/吨、20500 元/吨;聚合MDI 价格分别为16500 元/吨、18000 元/吨。
3) 生产 1 吨MDI 需要苯胺0.75 吨,2009、2010 年苯胺价格分别是8000 元/吨、8500 元/吨。
我们预计公司 2009-2010 年EPS 为0.85 元和1.02 元,以5 月27 日收盘价17.17 元计算,对应的动态市盈率为20 倍和17 倍,目前化工行业一年滚动市盈率是29 倍,考虑公司具有节能保温概念,技术优势明显,业务范围逐步拓展,维持公司“增持”投资评级。
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